有了娃以后，喝奶粉就成了剛需。但市面上國產(chǎn)的、進(jìn)口的，各種奶粉眼花繚亂。
作為職業(yè)投資人，我當然要從專(zhuān)業(yè)投研的角度來(lái)考察一下，到底哪家奶粉品牌最靠譜，畢竟孩子喝奶粉的時(shí)間就這么幾年。
研究過(guò)程中我發(fā)現，國產(chǎn)奶粉這幾年已經(jīng)有了巨大的變化。
2015年至今，國產(chǎn)奶粉的市場(chǎng)份額開(kāi)始逐漸接近外資奶粉的市場(chǎng)份額，特別是2018年1月1日實(shí)施“奶粉注冊制”后，雜牌慢慢淡出市場(chǎng)，優(yōu)秀的國產(chǎn)奶粉脫穎而出。
而這其中帶領(lǐng)國產(chǎn)奶粉逆襲的帶頭大哥，就是中國飛鶴。
飛鶴去年年底在港股重新上市，創(chuàng )下港股乳制品行業(yè)最大募資規模記錄。當時(shí)我就參與了飛鶴的IPO認購：
此后，飛鶴的股價(jià)開(kāi)啟了一輪波瀾壯闊的上漲，上市短短幾個(gè)月，股價(jià)接近翻倍。即便遇到了疫情，也完全沒(méi)有阻礙上漲的趨勢：
你要知道，這期間是美股史詩(shī)級熔斷、全球資本市場(chǎng)大崩盤(pán)的外圍行情，在這期間港股可是跌了18%。
我在之前的文章里反復講到，只有真正的龍頭才會(huì )穿越牛熊。
我們今天就結合剛公布的2019年的財報，分析一下現在國產(chǎn)奶粉的龍頭——中國飛鶴。
分析視角分為三個(gè)層面：
現在視角：我為什么說(shuō)飛鶴是龍頭？
過(guò)去視角：飛鶴做對了什么？
未來(lái)視角：未來(lái)飛鶴會(huì )繼續飛嗎？
一、我為什么說(shuō)飛鶴是龍頭？
三聚氰胺事件極大的改變了我國奶粉業(yè)的生態(tài)。
事件之后我們經(jīng)?？吹降默F象就是：香港搶購奶粉、海外代購奶粉。原因就是消費者對國產(chǎn)奶粉失去信心，但進(jìn)口奶粉不好買(mǎi)，而且價(jià)格比海外直接買(mǎi)貴了近一倍。
國產(chǎn)乳企一直在努力。為了解決消費者對國產(chǎn)乳源的信任危機，大量國產(chǎn)乳企開(kāi)始布局海外供應鏈，并在海外乳源地建廠(chǎng)。
那我們國內有沒(méi)有優(yōu)質(zhì)乳源地？當然有。國內優(yōu)質(zhì)乳源地主要為黑龍江，也就是飛鶴乳業(yè)的所在地。這個(gè)我們后面再細聊。
在國產(chǎn)奶粉品牌的發(fā)展過(guò)程中，國家的相關(guān)政策也給了很大助力：
2016年國家食藥監局正式出臺《配方乳粉注冊制》，要求乳企在2018年完成審核，且每家企業(yè)不得多于3個(gè)系列9種配方。
2016年進(jìn)口稅改、正面清單文件落地，要求外資配方乳粉入華銷(xiāo)售同樣需要通過(guò)審核，稅改后代購的價(jià)格優(yōu)勢降低。
2019年的《國產(chǎn)乳粉提升行動(dòng)方案》則明確鼓勵國產(chǎn)企業(yè)在境外收購優(yōu)質(zhì)乳源，提高成本優(yōu)勢，將乳粉自給率提升到60%以上。
注冊制之后，很多良莠不齊的小企業(yè)逐漸退出，剩下的行業(yè)龍頭有了更強的品牌號召力。
其實(shí)也很好理解，消費者對奶粉品質(zhì)的信任感，主要就是建立在品牌之上的。
品牌是誰(shuí)來(lái)選？父母是給孩子購買(mǎi)奶粉的第一決策人。九游娛樂(lè )
這時(shí)的時(shí)代背景是，很多80后、90后甚至95后開(kāi)始當上爹媽?zhuān)@部分互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的年輕人，見(jiàn)證了國貨崛起，對國產(chǎn)品牌的信心要明顯強于老一輩。
他們知道，隨著(zhù)國產(chǎn)品牌的逐漸強大，海外產(chǎn)業(yè)鏈的完整布局，現在的國產(chǎn)奶粉品質(zhì)已經(jīng)完全不輸進(jìn)口品牌了。
從這時(shí)起，國產(chǎn)奶粉品牌就開(kāi)始逐漸逆襲，市占率迅速提升，根據歐睿咨詢(xún)數據，目前本土化品牌幾乎與外資各占半壁江山，而且本土品牌的增速要遠高于外資：
以上是國產(chǎn)奶粉逆襲的路線(xiàn)。那么國產(chǎn)奶粉中，我為什么說(shuō)飛鶴是龍頭呢？
咱們直接上圖：
可以看到，2013-2018年的銷(xiāo)售額中，近幾年飛鶴已經(jīng)成為當之無(wú)愧的第一。
我們再看看剛新鮮出爐的2019年財務(wù)數據。
目前，在港A兩地上市的6家主要的國產(chǎn)奶粉公司中，有5家公司披露了2019財報，分別是中國飛鶴、蒙牛乳業(yè)、澳優(yōu)、H&H國際控股和貝因美。
可以看到，從營(yíng)收角度看，梯隊非常明顯，飛鶴的龍頭地位進(jìn)一步強化：
其中，中國飛鶴營(yíng)收規模最大，2019年，達到了137億元。當然，光規模大還不能稱(chēng)之為龍頭，發(fā)展速度也是考察龍頭的關(guān)鍵指標。
圖中可以看到， 2017年和2018年飛鶴的營(yíng)收增長(cháng)也分別達到了57.56%、76.54%。而在2018年的高業(yè)績(jì)基礎上，2019年飛鶴仍然保持了32%的增速。這個(gè)速度是很讓人眼饞的。
伴隨著(zhù)高增速，是飛鶴的市場(chǎng)占有率不斷提升，尤其是飛鶴最主打的超高端奶粉領(lǐng)域：
高股價(jià)漲幅的背后，是高營(yíng)收，高增速和高市占率。
建廠(chǎng)于1962年的飛鶴，厚積薄發(fā)，不鳴則已一鳴驚人，終成龍頭。
靚麗的數據背后，一定是企業(yè)本身的優(yōu)質(zhì)。那么，飛鶴到底做對了什么？
二、飛鶴做對了什么？
什么行業(yè)容易出大牛股？消費行業(yè)，尤其是必須消費品。
飛鶴，就處在這樣一個(gè)牛股頻出的賽道上。白酒的茅臺、家電的格力美的、食品的海天，都是優(yōu)質(zhì)消費白馬龍頭的代表。
在這樣一個(gè)消費升級的時(shí)代，站在了最好的賽道上，就已經(jīng)成功了一半。
接下來(lái)我們分析一下飛鶴到底做了哪些對的動(dòng)作。
分析這樣的消費行業(yè)，也要有框架。我一般是從這三個(gè)主要方面來(lái)考察：
品牌、渠道、產(chǎn)品。
?。?）品牌建設
對銷(xiāo)售企業(yè)來(lái)說(shuō)，品牌至關(guān)重要。品牌，就是企業(yè)在消費者心中的定位。
飛鶴努力建設的品牌，是“更適合中國寶寶體質(zhì)”的新定位，與外資品牌采用全球統一配方、未能因地制宜形成鮮明對比，牢牢把握消費者心智。
得益于這一非常有辨識度的品牌建設，2019年，飛鶴超越惠氏成為行業(yè)第一品牌。
憑借高品質(zhì)產(chǎn)品和領(lǐng)先行業(yè)地位，飛鶴先后被世界品牌實(shí)驗室評為“中國嬰幼兒奶粉十大影響力品牌”和“中國品牌年度大獎No1（嬰幼兒奶粉行業(yè)）”，并入選Asiabrand等機構聯(lián)合評選的“亞洲品牌500強”、“亞洲至尊品牌金獎”。這些獎項均能彰顯出公司正在持續成長(cháng)的品牌力。
此外在品牌方面，飛鶴還有一個(gè)非常明確的品牌突破口：超高端奶粉。
基于自身的研發(fā)能力和出眾的產(chǎn)品品質(zhì)，飛鶴的超高端奶粉品牌已經(jīng)深入人心。飛鶴自身的收入結構中，超高端奶粉占比也不斷上升。
2019年飛鶴共舉辦超50萬(wàn)場(chǎng)針對消費者的面對面研討會(huì )，提升了中國媽媽對國產(chǎn)品牌的信任度，持續強化公司的品牌定位，讓高端定位的“更適合”、“更新鮮”產(chǎn)品標簽得到消費者的深度認可。
當然，這種超高端的定位，一定是和公司的研發(fā)能力、產(chǎn)業(yè)鏈配套能力是相輔相成的。不是誰(shuí)都可以定義自己為“超高端”。
?。?）渠道優(yōu)勢
對于消費類(lèi)公司，在擁有強大品牌的基礎上，如果還能擁有強大的銷(xiāo)售渠道，那么將進(jìn)一步加寬企業(yè)的護城河。
在渠道方面，中國飛鶴已經(jīng)打造出業(yè)內最強大的渠道銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )。
2019年公司擁有全國1800多名線(xiàn)下客戶(hù)的廣泛經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )銷(xiāo)售，覆蓋超過(guò)10.9萬(wàn)個(gè)零售銷(xiāo)售點(diǎn)，并全面實(shí)現了對貨品流轉的數字化監控，精準的庫存管理和嚴格的監控，能夠最大限度地捕捉市場(chǎng)趨勢變化和控制經(jīng)銷(xiāo)商積壓風(fēng)險。
隨著(zhù)品牌力強化，飛鶴在連鎖母嬰體系的滲透率提升明顯。目前已經(jīng)入駐了全國絕大多數母嬰連鎖大系統，代表性的母嬰連鎖系統包括孩子王、愛(ài)嬰室、樂(lè )友、貝貝熊、小飛象、嬰貝兒等。
線(xiàn)上渠道方面，飛鶴也逐漸補足了短板，厚積薄發(fā)。最突出的體現是，疫情發(fā)生后公司率先將面對面消費者教育活動(dòng)從線(xiàn)下轉移到線(xiàn)上，推廣人員除了通過(guò)微信群持續與消費者進(jìn)行互動(dòng)溝通，更在業(yè)內率先開(kāi)展線(xiàn)上直播活動(dòng)，邀請權威專(zhuān)家向消費者進(jìn)行公益講座，線(xiàn)上直播活動(dòng)量也由此超過(guò)了線(xiàn)下同期活動(dòng)2倍。自2020年2月開(kāi)始截至3月15日，線(xiàn)上直播互動(dòng)活動(dòng)接近9萬(wàn)場(chǎng)，覆蓋消費者超過(guò)210萬(wàn)次。
?。?）產(chǎn)品硬核
消費類(lèi)公司，說(shuō)到底最硬核的點(diǎn)，還是公司的產(chǎn)品。
奶粉類(lèi)企業(yè)的產(chǎn)品，主要看奶源、轉運、生產(chǎn)、配方幾個(gè)方面。
奶源：
眾所周知，優(yōu)質(zhì)的原奶，是奶粉高品質(zhì)前提。這方面飛鶴有著(zhù)得天獨厚的優(yōu)勢。其專(zhuān)屬產(chǎn)業(yè)集群位于齊齊哈爾，處于北緯47度黃金奶源帶上，是對環(huán)境要求極挑剔的丹頂鶴故鄉。這個(gè)好地方不僅一年四季空氣質(zhì)量?jì)?yōu)，沒(méi)有霧霾，甚至肥沃的黑土地下流淌的還是弱堿性蘇打水。
轉運：
有了好奶源，飛鶴又成功打造了兩小時(shí)生態(tài)圈：從專(zhuān)屬牧場(chǎng)擠出的鮮奶 10 分鐘內降至 4°C 暫存，通過(guò)全封閉的低溫安全運輸車(chē)，最快約2小時(shí)運至世界級先進(jìn)工廠(chǎng)，滅菌配料后，直接噴霧干燥成粉，最大程度保留牛奶營(yíng)養活性和新鮮。
生產(chǎn)：
在生產(chǎn)端，飛鶴奶粉更是具備世界一流水準。通過(guò)濕法工藝，率先實(shí)現100%牧場(chǎng)新鮮生牛乳一次成粉，避免二次高溫，鎖住新鮮營(yíng)養成分。
配方：
再看關(guān)鍵的產(chǎn)品配方。
眾所周知，母乳的成分是最適合寶寶的。而飛鶴的產(chǎn)品戰略就是：“更適合中國寶寶體質(zhì)”。
為此，飛鶴積極參加國家級母乳化研究項目，成為第一批主持國家科技部“十二五”國家支撐計劃項目，第一批承擔國家科技部863課題的嬰幼兒奶粉企業(yè)。
飛鶴以中國母乳為“黃金標準”進(jìn)行研發(fā)生產(chǎn)，對中國母乳成分的微觀(guān)構成及功能研究，不斷升級配方，然后才研發(fā)出了包括“星飛帆”在內的一系列產(chǎn)品。
硬核產(chǎn)品的背后，是硬核的投入。2019年，飛鶴研發(fā)費用為1.7億元，較2018年增長(cháng)0.6億元，同比大增57%。
壓倒性的投入，才能帶來(lái)豐碩的成果。
三、未來(lái)飛鶴會(huì )繼續飛嗎？
毋庸諱言，很多奶粉品牌這些年之所以有大發(fā)展，是因為享受到了過(guò)去的二十年的人口紅利。
而隨著(zhù)中國的出生率大幅下滑、同時(shí)注冊制監管趨嚴，嬰幼兒奶粉行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入存量時(shí)代，行業(yè)競爭白熱化。
在這個(gè)激烈的廝殺中，中小品牌會(huì )加快退出市場(chǎng)，市場(chǎng)集中度仍會(huì )向頭部品牌集中。
尤其是超高端產(chǎn)品中，品牌化的行業(yè)龍頭，規模效應將會(huì )進(jìn)一步強化。這就是我所說(shuō)的龍頭會(huì )穿越的根源。
目前中國CR5僅38%，美國CR5為59%，歐洲約80%。作為國內市場(chǎng)龍頭的飛鶴仍會(huì )繼續受益于行業(yè)的“馬太效應”。
此外，外資品牌主要集中于一線(xiàn)市場(chǎng)，在低線(xiàn)市場(chǎng)的品牌影響力、渠道沉淀較弱，國產(chǎn)龍頭品牌市占率提升的趨勢尤其明顯，同時(shí)正在加快進(jìn)攻一線(xiàn)市場(chǎng)和外資品牌競爭，長(cháng)期來(lái)看國產(chǎn)替代將是確定性的趨勢。
所以我認為，未來(lái)的市場(chǎng)對于飛鶴這種國產(chǎn)品牌龍頭，是有非常廣闊前景的。
這是宏觀(guān)層面的分析。我們再看看微觀(guān)層面，飛鶴本身未來(lái)的發(fā)展前景。
2020年飛鶴積極投入研發(fā)，高端配方奶粉產(chǎn)品持續升級。星飛帆、有機均有新的超高端產(chǎn)品上市，并且已經(jīng)完成注冊制審核。加拿大金士頓工廠(chǎng)的羊奶粉目前處于研發(fā)階段，預計產(chǎn)品將在2021年上市。
此外公司積極研發(fā)儲備特醫奶粉、液態(tài)奶等產(chǎn)品，研發(fā)儲備充足。
整個(gè)公司的戰略布局可以說(shuō)是蓄勢待發(fā)。
我們看看券商分析師的預測：
中信建投預計公司 2020-2022 年收入分別為 175.60 億、220.09 億、267.66 億元，EPS 分別為 0.57 元/股、0.72 元/股，0.88 元/股，對應 2020-2022 年 PE 分別為 21.85、17.30、 14.15X。維持“增持”評級。
方正證券預計2020-2022年分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入175億、220億、265億元人民幣，對應每股收益分別為0.57元、0.73元、0.92元人民幣。當前估值對應2020-2022年市盈率分別約為22倍、17倍、13倍，同時(shí)公司維持不低于30%的股息分紅率，2020年2月被納入恒指名單，維持“推薦”評級。
受本次疫情影響，很多進(jìn)口奶粉產(chǎn)地的疫情走勢還尚不明朗，由于跨境物流受阻，進(jìn)口奶粉一時(shí)間遇到不少難處。
這也給了國產(chǎn)奶粉一個(gè)擴張的窗口期，因為奶粉的需求，是剛需。
據2019業(yè)績(jì)公告披露，飛鶴在疫情期間不但未受到重大的影響，反而逆勢增長(cháng)的態(tài)勢明顯：公司預期由于2020年前兩月仍保持快速增長(cháng)，整個(gè)一季度收入增速不低于30%。
這些數據更能印證我關(guān)于國產(chǎn)替代的邏輯。
最終能夠占據用戶(hù)心智的品牌長(cháng)期來(lái)看一定是非常有限的。九游真人娛樂(lè )
目前我國人均GDP已破萬(wàn)美元，作為奶粉購買(mǎi)者的年青一代，隨著(zhù)經(jīng)濟收入的增加，隨著(zhù)消費理念的改善，隨著(zhù)城鎮化水平的推進(jìn)，大概率會(huì )為自己的下一代選擇更具有品牌效應、更具有品質(zhì)優(yōu)勢的頭部品牌。
而飛鶴，作為必需消費品-嬰幼兒奶粉品牌當之無(wú)愧的國產(chǎn)龍頭，一定會(huì )在未來(lái)受益于這一趨勢。
